Mapa (klikalna)

Perspektywy Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie

Rozmowa z Ludwikiem Sobolewskim, Prezesem GPW
Dynamiczny rynek giełdowy

— Ostatnio główne indeksy giełdowe osiągają rekordowe poziomy, co budzi nadzieję, tak dla inwestorów, jak i dla naszej gospodarki. Na ile dzisiejsza dobra kondycja GPW przyczynia się do rozwoju polskiej gospodarki?

— Na pewno przyczynia się do tego rozwoju. Mamy nie tylko wysoki poziom obrotów na rynku wtórnym, ale mamy też bardzo dobry rynek pierwotny. W tym roku przyjęliśmy już 25 nowych spółek, a w samym 3 kwartale osiągnęliśmy czwarty wynik w Europie, po Londynie, Euronext i Deutsche Boerse, zarówno jeśli chodzi o liczbę ofert publicznych, jak i ich wartość. Mimo iż nie były one szczególnie wielkie, to zsumowały się do takiej wartości, która plasuje nas w czołówce. Na Giełdę wchodzą zarówno wielkie, średnie jak i małe firmy, a zatem nie ma barier dostępu na warszawski parkiet. Wchodzą i pozyskują potrzebne im finansowanie dla swoim projektów, dla nowych inwestycji, co pokazuje wpływ Giełdy na gospodarkę.
Jednak wpływ ten, który mierzy się przez stosunek kapitalizacji Giełdy do Produktu Krajowego Brutto, choć stale rosnący, jest nadal niewielki, gdyż obecnie znajduje się na poziomie trzydziestu kilku procent, podczas gdy na rynkach rozwiniętych jest to co najmniej osiemdziesiąt procent, a w przypadku Wiednia, który też nie przekroczył pewnej masy krytycznej, więcej niż u nas — jakieś 49 procent. Są ekonomiści, którzy twierdzą, że korelacja pomiędzy płynnością na rynku giełdowym a wzrostem PKB, występuje w momencie, kiedy kapitalizacja przekracza pięćdziesiąt procent. A zatem nie jesteśmy już tak daleko od tego punktu krytycznego. Ważne jest jednak to, że firmy wchodzą, że finansowanie poprzez rynek giełdowy staje się staje coraz bardziej powszechne. Np. na rynku czeskim finansowanie poprzez rynek giełdowy jest prawie niespotykane, tam przedsiębiorstwa rozwijają się wykorzystując kredyt bankowy. Na Węgrzech też nie przedstawia się to imponująco. Popatrzmy na liczbę spółek notowanych na tych trzech rynkach — w Warszawie jest ich ponad 270, w Pradze — 32, w Budapeszcie — 54. To jest jednak duża różnica.
Bardzo nas cieszą dwa fakty — po pierwsze, że są pierwsze oferty publiczne, tzn. nowe wchodzące na parkiet spółki, oraz to, że jest bardzo dużo nowych emisji spółek już notowanych na GPW, które chcą pozyskać kapitał. Może za mało mówimy o tym, jak dużo kapitału jest pozyskiwane z rynku przez spółki już notowane. Niezależnie bowiem od liczby nowych spółek wchodzących na parkiet ważne są także nowe emisje już notowanych spółek. W sumie do połowy listopada łączna wartość ofert przeprowadzonych przez debiutujące spółki to ponad 2,5 mld złotych. Natomiast wartość nowych emisji już notowanych spółek to blisko 2 mld złotych. Taka jest skala pozyskiwania środków przez rynek giełdowy.

— Co jakiś czas zmieniają się lokomotywy Giełdy — zarówno jeśli chodzi o branże, jak i poszczególne spółki. Co dzisiaj jest główną siłą napędową Giełdy, jaką rolę odgrywają duże spółki — jak np. PKO BP, PKN Orlen czy KGHM?

— Duże spółki dostarczają największej płynności na rynku, one w największym stopniu generują zainteresowanie ze strony inwestorów. Największe firmy, tak pod względem kapitalizacji, jak i obrotów, są w głównym indeksie giełdowym — WIG20. To jest to koło zamachowe giełdy. W tym roku już mieliśmy bardzo dużo — 27 — ofert, które łącznie dają bardzo przyzwoitą wartość. Spółki pozyskały 1,4 miliarda złotych. Jednak nie mieliśmy wielkich polskich firm, jak wymieniony przez Pana KGHM, Orlen czy TP S.A., z wyjątkiem Dom Development (wartość nowej emisji 230 mln zł, wartość całej oferty 420 mln zł) czy Multimedia (wartość nowej emisji 249 mln zł, wartość całej oferty 800 mln zł). Taki jest jednak obraz naszej gospodarki. Jest jeszcze dużo wielkich firm krajowych, których nie ma na gieł- dzie. Zarówno tych, których wejście na parkiet zależy od Skarbu Państwa, np. PLL LOT, Ruch czy spółki energetyczne, jak i firm prywatnych, które mogłyby tu być notowane, ale nie są.
Źródłem pozyskiwania wielkich firm może być rynek krajowy, ale też mogą być rynki zagraniczne. Dlatego też byliśmy tak bardzo podekscytowani czeskim CEZ-em, tj. największą firmą z Europy Środkowej pod względem kapitalizacji. Z tego między innymi powodu wprowadzamy ją do indeksu WIG20 (od 16 grudnia), na GPW ma ona bardzo dobre obroty — 250 mln zł w pierwszym dniu, 150 w drugim, potem już mniej, ale codziennie jest to minimum 20–30 mln złotych. Jak na spółkę, która ma swój macierzysty parkiet gdzie indziej, nie w Warszawie, jest to wydarzenie.

— Pytałem też o branże. Czy jakiś segment rynku dziś dominuje, czy też będzie dominował?

— Wydaje mi się, że nie ma dzisiaj branży, która ciągnie giełdę jako taką. Mam wrażenie, że w tym roku nowe branże technologiczne TMT mogą być istotne. Mieliśmy już kilka udanych debiutów firm, które działają w nowych technologiach: NETMEDIA, eCard, Hyperion, One–2-One.

— Jaką pozycję na GPW ma polski inwestor indywidualny, jaką rolę odgrywa?

— Jeśli popatrzymy na jego udział w obrotach, to według ostatnich danych (za 1 półrocze 2006) udział inwestora indywidualnego sięga 37 proc. W dłuższym horyzoncie jest to wielkość ok. 30 proc. Inwestor indywidualny wchodzi na giełdę dwiema drogami — albo bezpośrednio inwestuje, albo wchodzi przez fundusze inwestycyjne, które mają bardzo dużą progresję aktywów. Inwestor indywidualny zwiększa płynność na giełdzie. Niektórzy mówią, że to bardzo niedobrze, iż jest to taki duży odsetek, ponieważ jest on symptomem wychodzenia z rynku inwestorów instytucjonalnych i wchodzenia tam inwestorów indywidualnych, którzy przy podejmowaniu decyzji bardziej kierują się entuzjazmem, naśladownictwem, niż trzeźwą oceną sytuacji, i dlatego jest to początkiem bessy. Ale to nieprawda, ponieważ jak popatrzymy na statystyki, to widać, że we wszystkich kategoriach inwestorów, tzn. indywidualnych krajowych, instytucjonalnych krajowych oraz inwestorów zagranicznych odnotowujemy wzrost wartościowy, tyle tylko, że w kategorii inwestora indywidualnego w ostatnim okresie ten wzrost jest dynamiczniejszy.
Warto też powiedzieć, że wcale nie mamy tak wielu tych inwestorów indywidualnych, patrząc na potencjał naszego kraju. Rachunków inwestorów inwestujących indywidualnie mamy ok. 800 tys., ale tylko mniej więcej jedna czwarta, to są rachunki aktywne, na których są wykonywane transakcje. A zatem trzeba ciągle giełdę popularyzować, upowszechniać jej idee, przyciągać na nią nowych uczestników. Myślę, że mamy przed sobą przyszłość, jeśli chodzi o udział inwestorów indywidualnych.

— Potrzeby gospodarki oraz zagrożenia wynikające z integracji europejskiej wymagają sformułowania nowej wizji krajowego rynku kapitałowego. Główne znaczenie należy przypisać interesom rozwojowym firm prywatnych i tworzeniu rynku dla średnich firm krajowych. Czy i w jakiej mierze dzisiejsza Giełda ułatwia ten rozwój?

— Z pewnością ułatwia, bo nasz rynek jest trochę przeregulowany, ale…

— …nie jest zbyt restrykcyjny?

— ...tak też nie chciałbym tego ująć, ponieważ uważam, że każda niepotrzebna restrykcyjność stanowi już nadmiar. Są takie miejsca w naszych regulacjach, w naszym prawie, które są zanadto restrykcyjne; nie jest to usprawiedliwione bezpieczeństwem obrotów, ale stanowi przejaw zbyt konserwatywnego podejścia. Summa summarum stan naszych regulacji jest jednak niezły, jeśli chodzi o efekt stymulacyjny i prorozwojowy. Jest oczywiście sporo rzeczy do zrobienia. Przede wszystkim należy zwracać cały czas uwagę na to aby nie było wzrostu tej restrykcyjności czy przeregulowania. To po pierwsze.
Po drugie giełda — nasza giełda jest (jeżeli porówna się ją do wielkich giełd europejskich) tania, a także zróżnicowana — są na niej obecni inwestorzy indywidualni, krajowi, instytucjonalni, fundusze emerytalne, fundusze inwestycyjne i zagranica. Otwieramy się również na zagranicznych członków giełdy, tzn. na firmy inwestycyjne, które działając z zagranicy zawierają transakcje na GPW. Mamy teraz 35 członków giełdy, w tym dziesięciu zdalnych. Ich udział w obrocie jest na razie minimalny, z racji pewnego problemu prawnego, który powinien zostać niebawem zlikwidowany i wtedy ich aktywność z pewnością wzrośnie.
Te wszystkie czynniki działają na korzyść przedsiębiorstw małych i średnich, które miałyby bardzo duże problemy, ze względu na koszty, z pozyskaniem kapitału na rynkach bardziej rozwiniętych od naszego. Polski Alternative Investment Market

— Rządowy projekt Agendy Warsaw City 2010 zakłada stworzenie warunków taniego, efektywnego i bezpiecznego mechanizmu zamiany oszczędności na inwestycje krajowych przedsiębiorstw, zwłaszcza małych i średnich? Czyli zapewnienie jak najlepszych warunków finansowania tych firm. Jak realne jest stworzenie otwartego, wyspecjalizowanego segmentu dla średnich spółek krajowych debiutujących w obrocie publicznym wzorowanego np. na brytyjskim Alternative Investment Market, który charakteryzowałby się niższymi wymogami regulacyjnymi i kosztami?

— Jest to bardzo realne. To jest projekt, nad którym teraz pracujemy i chcemy uruchomić taki rynek w przyszłym roku. To będzie właśnie rynek nieregulowany, tylko tzw. zorganizowany, tj. rynek o nieco niższych wymogach niż dziś obowiązujące spół- ki, które obecnie wchodzą na GPW. Będzie to nawet rynek, na którym będzie obowiązywał trochę inny system notowań niż na naszym rynku głównym. Dziś nie ma żadnych problemów, aby średnie spółki, tj. takie, które są w przyzwoitej kondycji, mają jakąś historię i stały strumień dochodów oraz projekty do sfinansowania, wchodziły na nasz rynek główny. Natomiast ten nowy rynek to będzie rynek dla firm, które raczej nie znalazłyby finansowania poprzez rynek regulowany, ten oficjalny. A więc dla przedsięwzięć trudniejszych, obarczonych większym ryzykiem, ale dających też szanse dynamicznego wzrostu i zysków.

— Czy znany jest już przybliżony termin jego otwarcia?

— Chciałbym, by był to już marzec, kwiecień przyszłego roku, ale nie mogę zagwarantować, że tak się stanie, ponieważ praca nad tym projektem zbiega się ze zmianą prawa — tj. ustawą o ofercie publicznej, ustawą o obrocie instrumentami finansowymi; powstanie też nowa struktura regulacyjna — w związku z czym rodzi się pytanie czy my dostaniemy zgodę Komisji Nadzoru Finansowego na uruchomienie tego rynku jeszcze pod rządami obecnych przepisów, w sytuacji kiedy wiadomo, że za dwa, trzy miesiące wchodzą nowe przepisy, czy też dostaniemy ją później. Nie można zatem wykluczyć, że rynek ten powstanie dopiero w drugiej połowie 2007 roku.

Środkowoeuropejskie centrum finansowe

— W Warszawie notowanych jest coraz więcej spółek zagranicznych, ostatnio debiutował CEZ — znana firma czeska. Jaką pozycję zajmują one dziś na parkiecie i jak wielką rolę odgrywać będą w nadchodzących latach?

— Jeżeli chodzi o wartość ich obrotów to nie jest ona wielka, z wyjątkiem bowiem CEZ-u i MOL-a, wszystkie razem generują niewielki procent obrotów na giełdzie, i to jest zarazem bardzo stosunkowo niski procent całych obrotów tych spółek. Są one bowiem notowane w Warszawie, ale i gdzie indziej, chociaż trzeba zaznaczyć, że mamy kilka spółek, jak ukraińska Astarta, holenderski Amrest czy Asseco, pierwsza spółka ze Słowacji, dla których Warszawa jest jedynym rynkiem notowań. Jeśli zaś chodzi o przyszłość, to oczywiste jest, że chcemy tutaj stworzyć giełdowe centrum regionalne, a żeby tak się stało musimy mieć na naszym parkiecie spółki zagraniczne. Centrum powstanie nie wtedy, gdy my to ogłosimy w mediach, ale wtedy, gdy zostaniemy uznani za takowe przez inwestorów, zwłaszcza tych, którzy działają w skali międzynarodowej. A uznani zostaniemy wówczas, gdy dojdą oni do wniosku, że tę część swojego portfela, którą przeznaczają na region Europy Wschodniej czy Centralnej, mogą zainwestować w to, co jest już notowane w Warszawie. GPW musi jednak działać w tym kierunku. Jeżeli zechcemy ograniczyć się roli do giełdy lokalnej, to także będziemy się rozwijać, z tej racji, że gospodarka polska jest gospodarką znaczącą, ale to będzie jednak ograniczony rozwój.

— Jak mocną pozycję ma nasza Giełda w regionie; myślę tu zarówno o porównaniu z giełdą budapeszteńską, ale przede wszystkim z Wiedniem. Albo, inaczej to ujmując, jakie mamy szanse na wykreowanie w Warszawie środkowoeuropejskiego centrum finansowego?

— Jeśli chodzi o Wiedeń to ustępujemy mu wielkością kapitalizacji, ale przewyższamy go, i to znacznie, liczbą notowanych spółek. Mam całkowitą pewność, iż niezależnie od tego, czy giełda warszawska, po zsumowaniu wszystkich wskaźników, jest pierwsza, czy druga, to ani Warszawa, ani Wiedeń nie jest w tej chwili wiodącym ośrodkiem w regionie. I jedna, i druga giełda ma jednak szanse, by taką pozycję zdobyć…

— ...jak realna jest nasza szansa?

— ...jak realna? Nie wiem, jak realna, ale na pewno realna.

— ...dlaczego tak realna?

— ...dlatego że mamy pewne realne aktywa, których możemy używać. Mamy bowiem coś, co nie jest takie powszechne w Europie, Fundusze Emerytalne, do których stale napływają pieniądze, i które je regularnie inwestują na rynku. To jest olbrzymi majątek i atut naszego rynku giełdowego, który przyciąga tu przedsiębiorstwa. Mamy też zdywersyfikowaną, a zarazem ładnie zbalansowaną bazę inwestorów — tj. mniej więcej po 1/3 z zagranicy, krajowych instytucjonalnych i indywidualnych. Inwestorzy indywidualni to także ważny atut naszego rynku, coś, co wyróżnia nas pozytywnie spośród innych krajów regionu. Znaczne są również aktywa Funduszy Inwestycyjnych. Wszystko to razem daje nam ważny atut w staraniach o wiodącą pozycję warszawskiej GPW w Europie Środkowej.

— Era globalizacji, w której żyjemy, jest epoką koniecznych fuzji i połączeń. Łączą się nie tylko mali, ale także giganci, czego dowodem ostatnie doniesienia prasowe o rozmowach w tej kwestii reprezentantów giełdy londyńskiej i tokijskiej. Małe podmioty albo znikają z rynku, albo są na nim stopniowo marginalizowane. Jaka jest polityka władz Giełdy w tej sprawie, w którą stronę zmierzamy?

— Ja bym się nie do końca zgodził z tezą, że małe podmioty znikają, albo że są marginalizowane. Z jednej strony niewątpliwie dokonuje się proces konsolidacji giełd związany z tym, że w akcjonariacie giełd pojawiają się inwestorzy finansowi, którzy chcą osiągnąć jak największe korzyści. Z drugiej strony jednak na całym świecie jest jeszcze bardzo dużo giełd małych czy średnich, które też mają rację bytu. Dlaczego? Giełda to nie jest taka instytucja, która ma zwyczajnych klientów. Klientami giełdy są bowiem emitenci, firmy, które zawsze są powiązane z jakąś gospodarką, z wyjątkiem oczywiście firm globalnych, które są powiązane z gospodarką całego świata. Giełdy zostały wymyślone po to, by obsługiwać właśnie lokalne gospodarki. Otóż nie jest tak, że ci klienci skorzystają z usług finansowych jakiegokolwiek dostawcy. Oni przede wszystkim korzystają z usług tego dostawcy, które świadczy je „na miejscu", w gospodarce której one są częścią. Dlatego właśnie mamy np. zjawisko podwójnego notowania — firma jest notowana na jakiejś giełdzie, związanej z jej rynkiem macierzystym, i jeszcze na jakieś innej giełdzie. Wiemy, jak szalenie trudno jest sprawić, to się właściwie nie zdarza, aby obroty przeszły z giełdy macierzystej na tę drugą nową giełdę. Pokazuje specyfikę związku pomiędzy firmą notowaną na giełdzie a giełdą, która pochodzi z tej gospodarki, z której jest i ta firma. Ten związek jest podstawą racji bytu dla tych giełd, które się nie konsolidują z wielkimi partnerami. Np. wiele się mówi o giełdzie w Filadelfii, która została rewitalizowana przez nowych akcjonariuszy, którzy doszli do wniosku, że potrzebują bardziej wyspecjalizowanej platformy obrotu poza giełdą nowojorską czy NASDAQ-iem. Jest też np. International Stock Exchange, która dość niedawno powstała i jest w USA giełdą kontraktów opcyjnych. Czyli z jednej strony ma miejsce konsolidacja, a z drugiej ciągle powstają nowe ośrodki obrotu. Te giełdy, które się konsolidują, robią to nie dlatego, że się boją, iż znikną w ogóle z rynku, ale ponieważ dążą do maksymalizacji korzyści. W obecnym modelu biznesowym giełd, bardzo już upowszechnionym, korzyści te inkasują inwestorzy finansowi będący akcjonariuszami giełd.

— Czy to znaczy, że giełdą warszawską nie są zainteresowane wielkie giełdy, nie jesteśmy zachęcani do rozmów?

— Zachęcani nie jesteśmy, jesteśmy bowiem po prostu za mali żeby nas bardzo chcieć włączać w proces konsolidacji. Natomiast są takie giełdy, które są bardzo zainteresowane naszymi firmami i byłyby bardzo zadowolone, gdyby te firmy były notowane nie w Warszawie, ale na innych giełdach.

Obiecujący rok 2007

— Wokół Giełdy powstał cały przemysł rynku kapitałowego, tj. takie instytucje jak fundusze inwestycyjne, fundusze emerytalne, firmy maklerskie, itd. Czy uzasadnione jest — myśląc o dalszym rozwoju tego rynku — obniżenie wymogów kapitałowych dla firm maklerskich, a także wprowadzenie możliwości indywidualnego świadczenia usług doradztwa?

— Byłoby dobrze dla rozwoju naszego rynku gdyby powstawało coraz więcej firm inwestycyjnych, które świadczyłyby usługi np. w zakresie rynku pierwotnego, które miałyby jakieś niszowe specjalizacje. To wzbogacałoby ofertę dla emitentów. To oczywiste. Natomiast nie może być tak, że takiej działalności podejmują się firmy niewiarygodne. Niewątpliwie wymagania kapitałowe dają nam jakąś rękojmię tej wiarygodności. Trzeba zatem szukać tutaj kompromisu, tak aby te wymogi nie były zaporowe dla nowo wchodzących na rynek, ponieważ są oni bardzo potrzebni. Mamy już przecież samodzielne podmioty finansowe, niewchodzące w skład jakichś grup czy konglomeratów finansowych, które świadczą usługi inwestycyjne. Potrzeba wyważenia — aby te podmioty mogły się nadal pojawiać i aby nie doszło do jakichś negatywnych zjawisk zagrażających bezpieczeństwu inwestorów.

— Od dłuższego już czasu mówi się o prywatyzacji GPW. Czy w tej sprawie zapadły już jakieś wiążące decyzje, a jeśli tak, to jak przebiegać będzie proces prywatyzacji?

— Nie, nie zapadły żadne decyzje, podobnie jak nie można powiedzieć, jak ten proces będzie w przyszłości przebiegał. Ta kwestia pozostaje nadal otwarta.

— Czy stosowne wydaje się wykorzystanie w procesie prywatyzacji Giełdy modelu prywatyzacji wzorowanego na sprzedaży węgierskiego OTP Banku, tzn. stopniowa prywatyzacja przez rynek kapitałowy bez udziału inwestora strategicznego i z preferencjami dla krajowych inwestorów indywidualnych?

— Mogę powiedzieć, jaki jest mój osobisty pogląd. Jestem zdania, że wprowadzenie inwestora strategicznego czy branżowego to nie jest dobre posunięcie. Jestem za tym, żeby Giełdę otworzyć na inwestora krajowego, ale instytucjonalnego, nie indywidualnego.

— Podsumowując — jakie perspektywy w nadchodzącym 2007 roku rysują się dla GPW?

— Myślę, że będzie to rok, kiedy rynek zostanie zasilony kolejnymi spółkami w dość dużej liczbie...

— ...jak dużej?

— ...porównywalnej z rokiem bieżącym. Liczę, że będzie to rok, w którym zacznie przynosić efekty nasza działalność rozwijająca się na rynku ukraińskim i na innych rynkach, tzn. pojawi się na GPW więcej spółek z zagranicy, w szczególności z rynków wschodnich, i że pod tym względem będzie to rok charakterystyczny. Mam nadzieję, że 2007 zapisze się również jako rok, w którym udało się uruchomić z sukcesem nowy rynek, przeznaczony dla przedsiębiorstw, które poszukują kapitału na innowacyjne przedsięwzięcia. Te trzy rzeczy, które chciałbym, aby miały miejsce, będą — jak sądzę — ważyć na ocenie przyszłego roku: tzn. nowi emitenci, nowy rynek, czyli nowa oferta dla pewnej szczególnej grupy przedsiębiorstw, oraz dające już się zauważyć (wyraźniej niż do tej pory) umiędzynarodowienie się GPW — pojawienie się kolejnych spółek zagranicznych.

— A zatem patrzy Pan na przyszłość warszawskiej GPW z dużym i uzasadnionym optymizmem?

— Zdecydowanie tak.

— Dziękuję bardzo za rozmowę

Rozmawiał Ryszard Bobrowski


HOMEStrona główna - CER Home Page NEXTNastępna strona - Next page


INTERNET CONSULTANT